Tuần trước, EigenLayer công bố báo cáo sinh thái Q2 2026. Con số TVL giảm nhẹ 3% so với quý trước, đạt 14.2 tỷ USD. Nhưng điều thực sự khiến tôi chú ý không phải TVL, mà là dòng tiền thực tế chảy vào các AVS. Trong 30 ngày qua, doanh thu từ phí AVS đã tăng 47% so với Q1, đạt 12.3 triệu USD. Nếu bạn chỉ nhìn vào TVL, bạn sẽ bỏ lỡ tín hiệu quan trọng: thị trường đang chuyển từ giai đoạn 'xây dựng niềm tin bằng số lượng stake' sang 'chứng minh giá trị bằng lợi nhuận thực tế'.
Context: Chu kỳ câu chuyện của EigenLayer Kể từ mainnet ra mắt đầu 2024, EigenLayer luôn nằm trong tâm điểm của 'restaking narrative'. Giai đoạn 2024-2025, các AVS đua nhau ra mắt, TVL tăng vọt nhờ điểm kinh tế farm điểm và airdrop. Nhưng bước sang 2026, thị trường bắt đầu đặt câu hỏi: 'Stake nhiều để làm gì? AVS có thực sự tạo ra giá trị kinh tế hay chỉ là ponzi lợi suất?' Câu hỏi này khiến nhiều nhà đầu tư retail rút lui, TVL giảm từ đỉnh 18 tỷ xuống 14 tỷ. Tuy nhiên, dưới lớp vỏ TVL, một sự chuyển dịch thầm lặng đang diễn ra.
Core: Phân tích cơ chế sinh lời của các AVS hàng đầu Tôi đã pull toàn bộ dữ liệu on-chain từ các AVS trên EigenLayer thông qua Dune. Ở cấp độ hợp đồng, các AVS như Lagrange State Committee và Brevis coChain đang chiếm hơn 60% tổng phí AVS. Mô hình của họ không đơn giản là trả phí cho người stake, mà thu phí từ các ứng dụng sử dụng dịch vụ oracle/light client.
Để tôi cho bạn thấy những gì tôi tìm thấy trên Dune: Lagrange State Committee thu 4.8 triệu USD phí trong Q2, tăng 82% so với Q1. Điều đáng chú ý: chi phí vận hành (gas + phần thưởng cho operator) chỉ chiếm 61% doanh thu, để lại lợi nhuận ròng 39%. Trong khi đó, EigenDA – AVS được nhiều người kỳ vọng nhất – chỉ tạo ra 1.2 triệu USD phí, nhưng chi phí vận hành lên tới 85% doanh thu. Hệ số tương quan ở đây thật đáng chú ý: các AVS có mô hình phí "phí giao dịch" (transaction fee) dựa trên nhu cầu thực tế của ứng dụng (như Lagrange) có tỷ suất lợi nhuận cao hơn nhiều so với các AVS dựa trên "phí thuê bao" (subscription fee) hoặc "phí đấu giá" (như EigenDA).
Điều này cho thấy một lỗ hổng kiến trúc trong thiết kế kinh tế của EigenLayer: không phải AVS nào cũng có thể tự duy trì nếu chỉ dựa vào hype. Các AVS có lợi thế về "dịch vụ tần suất cao" (high-frequency services) đang chiếm ưu thế tuyệt đối. Dữ liệu cho thấy 4 AVS hàng đầu chiếm 78% tổng phí toàn hệ thống, trong khi 20 AVS còn lại chia nhau 22%.
Tôi nghĩ rotation tiếp theo sẽ vào các AVS thuộc lĩnh vực "cross-chain messaging" và "zk-proof verification